Государство на рынке облигаций

Рынок ценных бумаг является источником средств не только для частных компаний, но и для государства. Оно, как и компании, размещает свои ценные бумаги для привлечения необходимых денежных средств, но их назначение иное, чем у корпоративного сектора: покрытие запланированного дефицита бюджета, финансирование разрывов между доходами и расходами (кассовых разрывов бюджета), возникающих вследствие несовпадения во времени поступлений в бюджет доходов и необходимости расходов из бюджета в установленные сроки. В некоторых случаях привлеченные государством средства идут на финансирование конкретных государственных программ или на выполнение различных макроэкономических и монетарных задач. Вследствие своего существенного влияния на социально-экономическую и политическую жизнь страны, государство обязано повышать эффективность работы управления государственным долгом на рынке ценных бумаг, т.е. эффективно распоряжаться эмиссиями государственных облигаций и привлеченными таким способом средствами. Центральные банки через инструмент облигаций могут контролировать движение денежной массы, ликвидности и инфляции в экономике страны, осуществляя операции с государственными облигациями на открытом рынке. Неосторожные действия центрального банка могут вызвать также негативные последствия для экономики: ускорение инфляции, девальвация валюты, сжатие кредитного рынка и снижение темпов экономического роста. В Российской Федерации правовое регулирование отношений по государственному займу осуществляется не только по Гражданскому Кодексу РФ, но и по Бюджетному Кодексу[14] , а также Федеральным законом "Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных бумаг"[15]. В США Закон о государственном долге 1942 года предполагает единоличное решение министра финансов о продаже рыночных ценных бумаг, выпускаемых на конкурентной или другой основе, на процентной или вексельной основе, на комбинированной основе или по такой цене или ценам, какие может предписать министр финансов.

Эффективность на рынке государственных облигаций - понятие относительное. Игроки рынка - инвесторы и государство - преследуют равно противоположные цели: инвесторам нужна более высокая доходность, низкая дюрация и надежность, государство нацелено на получение займа под низкий процент и на как можно более длинный срок (облегчение долговой нагрузки). Стоит отметить, что требования, которые инвесторы (особенно крупные, хедж-фонды, банковские консорциумы, страховые компании и пенсионные фонды) могут навязать правительству, увеличивают шанс возникновения дефицита и объявления дефолта в будущем. Примером может послужить кейс фонда Elliott, который в 2001 году приобрел у Аргентины долговых обязательств на сумму 48 млн. долл. номинальной стоимостью 630 млн. долл. С учетом начисленных процентов к 2012 году долг Аргентины перед Elliott достиг $2,3 млрд. В общей сложности Elliott добивается возврата долга Буэнос-Айреса уже 15 лет, отказавшись участвовать в двух раундах реструктуризации.

Отказ от выплат по суверенному долгу приводят к потере доверия к государственным облигациям страны, объявившей дефолт или раунд реструктуризации, что в дальнейшем может сказаться на ставках по возможным будущим займам (вырастет рисковая премия).

С учетом всех факторов (риск дефолта, размер бюджетного дефицита, объем суверенного долга и др.) рыночные силы в лице инвесторов и государства должны найти ту точку равновесия, при которой интересы обеих сторон будут удовлетворены. Это возможно только при условии открытого, прозрачного рынка, отсутствия махинаций и обмана со стороны государства. Достижение точки равновесия - приемлемой для обеих сторон процентной ставки на предложенный объем облигаций государственного (муниципального) займа, и есть показатель того, что рынок выполняет свою задачу и работает эффективно[16].

Для повышения эффективности работы данного сегмента рынка специалисты по управлению долгом должны учитывать удельный вес каждого типа инвесторов в долге государства. Исследования, проведенные специалистами из Международного Валютного Фонда (работы Лауры Джарамильо, Софии Жанг, Джохена Р. Андритски, Петры Дачева, Карстена Юнга, Берточчи Мариды и других), показали зависимости процентной ставки от удельного веса каждого из типов инвесторов в государственном долге. Это означает, что решения инвесторов, их стратегии на рынке государственного займа, оказывают непосредственное влияние на показатели финансовых рынков, на объемы и стоимость кредитования, так как основными держателями являются кредитные организации.

Вывод к первой главе

Облигация - один из традиционных биржевых инструментов финансирования деятельности предприятий и государств. Она представляет собой, как и кредит, долговое обязательство перед кредитором (инвестором). История инструмента уходит корнями в XVI-XVII вв., когда государства выпускали казначейские обязательства и административными (иногда и насильственными) методами заставляли буржуа их скупать для пополнения государственной казны. Постепенно с развитием капитализма и правовых институтов рынок облигаций начал расширяться, получил правовую базу и инфраструктуру (Лондонская и Нью-Йоркская биржи) для осуществления сделок, которые отвечают требованиям как инвесторов, так и эмитентов.

У облигации, как и у любого инструмента, есть свои особенности и характеристики. Сам рынок облигаций является составной части рынка капиталов и занимает промежуточное положение между рынками ссудного капитала и портфельных инвестиций, так как имеет свойства, характерные для обоих рынков. Любую облигацию можно охарактеризовать по следующим параметрам: по номиналу (валюте номинала),по процентной ставке, по сроку погашения, по дюрации и по доходности к погашению. Рейтинговые агентства присуждают эмиссиям облигаций кредитный рейтинг, который дает инвесторам информацию о "качестве" долга, т.е. способна ли компания обслуживать свой долг на данный момент и в ближайшем будущем.

Рынок облигационного займа по объемам торговли превосходит рынок акций[17], согласно официально опубликованным данным, к примеру, на сайте Московской и Нью-Йоркской Биржи[18]. Также можно увидеть, что объем торговых операций с государственными ценными бумагами (с ОФЗ и ГСО в России и с US Treasuries, municipal bonds в США) превосходит объемы в корпоративном секторе. На это есть несколько причин, которые будут проанализированы во второй главе.

Государство активно использует рынок ценных бумаг для решения фискальных и денежно-кредитных задач. В основном, оно выступает в качестве эмитента ценных бумаг, предлагая их частным инвесторам, госучреждениям и нерезидентам, и как инвестор, предоставляя государственную гарантию некоторым выпускам ценных бумаг (например, ценным бумагам АИЖК) или осуществляя операции на открытом рынке для регулирования денежной массы в экономике.

Развивающиеся и развитые страны активно используют возможности своих финансовых рынков, предлагая собственные государственные облигации как инвесторам-резидентам, так и нерезидентам для получения более выгодного по сравнению с обычным кредитом займа. В отличии от развитых рынков капитала, у развивающихся стран ограниченные возможности рынка вследствие нехватки собственных сбережений, свободного капитала и неразвитости финансовых институтов (низкий уровень финансовой грамотности, слаборазвитые институты небанковского финансирования и др.) Эти проблемы свойственны российской финансовой системе.

Правительства развитых стран иногда допускают ошибки при выпуске государственных ценных бумаг, как, например, Греция и другие страны PIIGS, которые, не приняв во внимание свои нерешенные структурные экономические проблемы, продолжали выпускать свои государственные финансовые инструменты с 2000-ых, которые активно скупались крупнейшими банками стран Евросоюза. Впоследствии, при обострении экономической ситуации (торговый дефицит, низкие фискальные поступления) эти страны не смогли расплатиться со своими долгами. Данная проблема станет одним из объектов исследования во второй главе работы. На опыте ошибок, допущенных странами PIIGS и ЕС, будут сделаны рекомендации и замечания для российского рынка.

ГЛАВА II.

Во второй главе будет проведен глубокий анализ функционирования национальных и мировых рынков государственных ценных бумаг. На основе исследовательских работ специалистов МВФ будет выяснено, какие именно факторы и в какой степени влияют на процентную ставку - на решающий параметр облигации. Особое внимание будет уделено взаимодействию агентов на рынке государственных облигаций развитых стран: политике государства, его операциям на открытом рынке, стратегиям и интересам инвесторов. Затем на примере Европейского долгового кризиса будут сделаны рекомендации, как не повторить допущенные странами PIIGS и Евросоюзом ошибки при выпуске государственных облигаций.