Роль современной теории финансов в теоретической экономике

Франзуза Башелье считают основоположником современной теории финансов. Башелье - тот ученый, который дал науке о финансах строгий математический фундамент. В своей диссертации «Теории спекуляций», которую он защитил в 1990 г., он предвосхитил многие идеи XX в.: связь между случайными процессами и диффузией, Марковские процессы, теорию броуновского движения и многое другое, что сегодня лежит не только в основе теории инвестиций.

В XX в. теория финансов получила существенное, развитие - это, во-первых, теория корпоративных финансов, во-вторых теория инвестиций, или инвестиционный анализ. Многие современные авторы вообще под теорией финансов понимают науку о закономерностях функционирования финансовых рынков и оценке ценных бумаг. Таким образом, если до XIX в. теория финансов развивалась как теория государственных финансов. То в XX в. она стала теорией рынков капитала.

Не будет преувеличением сказать, что большинство заметных достижений в области теоретической экономики в пятьдесят последних лет в той или иной степени связано с финансами. Свидетельство тому - десятки Нобелевских премий по экономике, присужденных за вклад в современную теорию финансов. Известный автор учебников Пол Самуэльсон получил премию в 1970 г. За вклад в повышение уровня научного анализа в экономических науках, а точнее, за изучение роли ожиданий в теории финансов.

В чем причина роста значимости теории финансов в экономике? Это связано с двумя тенденциями:

· Первая тенденция - математизация экономики, т.е. стремление к описанию ее законов в модельной форме требует точного определения ее параметров (а они, как правило, имеют стоимостную денежную форму).

·   Вторая тенденция - использование результатов теоретической экономики в практике, т.е. в экономической политике и в управлении экономическими процессами (бизнес - администрирование), что требует детальнейшего изучения и модельного описания денежных потоков и рисков применения моделей (точности предсказаний)

Теория инвестиций

Важнейший раздел современной теории финансов - теория инвестиций, или инвестиционный анализ. Инвестиции - это вложение капитала с целью получения прибыли. Теория инвестиций базируется на трех гипотезах и нескольких (шести - семи) действительно крупных теориях (моделях), построенных в последние десятилетия XX в., все авторы которых получили Нобелевские премии по экономике. Сначала кратко изложим основные постулаты теории инвестиций.

Во-первых, это гипотеза о совершенности рынков капитала (perfect capital markets), включающая отсутствие налогов, транзакционных затрат, затрат на информационное обеспечение, наличие большого числа покупателей и продавцов, вследствие чего действия отдельных субъектов не влияют на цены.

Одна из первых моделей предложения заемных средств была построена в начале XX в. И. Фишером. Изучение предпочтений людей между текущим и будущим потреблением стало широко исследоваться только в наше время.

Во-вторых, это гипотеза об эффективности (информационной) рынков (efficient markets hypothesis, EMH), которая требует выполнения четырех условий:

·   Информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно и ее получение не связано с какими-либо затруднениями;

·   Отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие препятствующие совершению сделок факторы;

·   Сделки, совершаемые отдельными физическими или юридическими лицами, не могут повлиять на общий уровень цен;

·   Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

·   Очевидно, что все эти четыре условия не соблюдаются ни на одном реальном рынке. Поэтому гипотеза EMH подразделяется на три уровня, отличающихся степенью учета в текущих рыночных ценах информации:

·   слабая форма (weak form) гипотезы EMH подразумевает, что вся историческая информация, т.е. содержащаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах. Если на фондовом рынке имеется слабая форма гипотезы EMH, то бессмысленно заниматься техническим анализом.

·   умеренная форма (semistrong form) гипотезы EMH предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение в прошлом, но также и всю остальную общедоступную информацию. Из умеренной формы гипотезы EMH, в частности, вытекает, что аналитики, имеющие доступ лишь к общедоступной информации, не могут добиться результатов, существенно превышающих среднерыночные.

·   сильная форма (strong form) EMH предполагает, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация: и общедоступная, и доступная лишь отдельным лицам, т.е. сверхдоходы не могут получить даже посвященные менеджеры.

В-третьих, это гипотеза компромисса между риском и доходностью. При умеренной форме эффективности рынка, когда в ценах отражена вся информация и, следовательно, стоимости ценных бумаг не содержат никаких искажений, альтернативы заключаются в том, что более высокие доходы сопряжены с более высоким риском. Теория принятия решений в условиях риска составляет предмет ряда смежных дисциплин и в первую очередь актуарной математики и теории ожидаемой полезности Неймана и Моргенштерна.

Эти три гипотезы, в той или иной мере имеющие отношение к совершенности рынков капитала и невозможности получения сверхдоходов, позволили построить ряд изящных теорий. Несмотря на жесткость исходных постулатов, данные теории при применении к реальным рынкам дают вполне удовлетворительные результаты.

·   Теория дисконтированных денежных потоков (Discounted Cash Flow, DCF) включает модели и методы оценки финансовых инструментов в зависимости от времени и риска и основана на:

)   расчете прогнозируемых денежных потоков;

2) оценке степени риска для денежных потоков;

)   включении оценки риска в анализ (метод безрискового эквивалента или метод скорректированной на риск ставки дисконта);

)   определении приведенной стоимости денежного потока с помощью техники расчета временной ценности денег.

·   Теория инвестиционного портфеля (модель лауреатов Нобелевской премии Г. Марковица и Дж. Тобина), а также теория доходности финансовых активов (Capital Asset Pricing Model, CAMP), разработанная лауреатом Нобелевской премии за 1990 г. У. Шарпом, позволяют оптимизировать структуру активов и пассивов.

·   Теория ценообразования опционов. Р. Мертон и М. Шоулз ввели модели производных финансовых инструментов (фьючерсов, опционов, свопов), ставших основными механизмами хеджирования рисков.

·   Теория финансовых аукционов позволила формализовать процессы рыночного ценообразования финансовых активов. В частности, В. Смит обратил внимание на то, что равновесная цена зависит не только от спроса и предложения, но также от модели аукциона. Его работа в 2002 г. Была также отмечена Нобелевской премией.

·   Теория структуры капитала, т.е. модели Ф. Модильяни и М. Миллера о том, что стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и, следовательно, не зависит от соотношения акционерного и заемного капитала лежит в основе теории корпоративных финансов - сложнейшей и интереснейшей дисциплины современной финансовой науки. Точнее, Модильяни и Миллер доказали с помощью теории арбитражных операций, что способ привлечения средств в фирму на совершенных рынках капитала при нулевом налогообложении не влияет на ее будущую стоимость. Позднее теория Модильяни - Миллера была модифицирована в теорию компромисса между экономией от снижения налоговых выплат и затратами от финансовых затруднений (tax saving - financial costs tradeoff theory). Оба стали лауреатами Нобелевской премии соответственно в 1985 и 1990 гг.

·   Теория агентских отношений позволила формализовать конфликты интересов собственников капитала и менеджеров - лиц, которым предоставлено право принятия решений. Формализация осуществлена в рамках теории ассиметричной информации, принадлежащей лауреатам Нобелевской премии за 2001 г. Дж. Акерлофу, М. Спенсу и Дж. Стиглицу.