Основные критерии эффективности инвестиционного проекта и методы их оценки

Международная практика оценки эффективности инвестиций существенно базируется на концепции временной стоимости денег и основана на следующих принципах:

Оценка эффективности использования инвестируемого капитала производится путем сопоставления денежного потока (cash flow), который формируется в процессе реализации инвестиционного проекта и исходной инвестиции. Проект признается эффективным, если обеспечивается возврат исходной суммы инвестиций и требуемая доходность для инвесторов, предоставивших капитал.

Инвестируемый капитал равно как и денежный поток приводится к настоящему времени или к определенному расчетному году (который как правило предшествует началу реализации проекта).

Процесс дисконтирования капитальных вложений и денежных потоков производится по различным ставкам дисконта, которые определяются в зависимости от особенностей инвестиционных проектов. При определении ставки дисконта учитываются структура инвестиций и стоимость отдельных составляющих капитала.

Исходные инвестиции при реализации какого-либо проекта генерируют денежный поток CF₁, CF₂,., CF_n. Инвестиции признаются эффективными, если этот поток достаточен для

возврата исходной суммы капитальных вложений и

обеспечения требуемой отдачи на вложенный капитал.

С точки зрения расчета показателей экономической эффективности инвестиционный проект представляет собой объект финансовой операции, связанной с распределенными во времени поступлениями и затратами денег, т.е. денежными потоками.

Практически денежный поток чаще всего описывается таблицей, в которой для каждого временного интервала (шага расчета) помещается свой элемент денежного потока (разность между поступлениями и затратами).

Примером изображения одного из денежных потоков может служить табл.

Таблица

Каждому виду эффективности (общественной, коммерческой, для каждого участника и др.) соответствуют свои денежные потоки.

Большинство проектов предполагают затраты (инвестиции) в начальный период и получение денежных поступлений в дальнейшем. При этом проект будет финансово реализуем, если для него имеется достаточная сумма (собственных или привлеченных) денег, что можно проверить с помощью следующего условия.

Для финансовой реализуемости ИП достаточно, чтобы на каждом шаге расчета сальдо и накопленное сальдо суммарного денежного потока (суммы потоков от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности) было неотрицательным.

Для ИП средства состоят из:

собственных средств фирмы, осуществляющей проект.

внешних по отношению к проекту, так как они не возникают в результате его реализации.

привлеченных заемных средств. Их надо возвращать и платить по ним проценты.

При определении эффективности как проекта в целом, так и собственного капитала должны учитываться средства, которые могут быть розданы по дивидендам, и средства, остающиеся к концу проекта (накопленные амортизационные отчисления). Их максимальная величина на каждом шаге равна сумме чистой прибыли и амортизации. Поэтому максимальный объем внешних по отношению к проекту средств MB (т), который на шаге т может участвовать в проекте, должен "восстанавливать" эту сумму, если она уменьшилась за счет выплат по займам и (или) инвестиционных затрат на этом шаге. Иными словами:

Но поскольку по российским законам допустимо выплачивать долги за счет накопленной амортизации, предыдущее утверждение нуждается в соответствующей поправке, а формула для расчета MB (m) уточняется следующим образом:

В тех случаях, когда объем фактически привлеченных внешних средств ФВ (m), поступивших на шаге т, больше величины MB (m), их разность включается в дополнительные фонды, что, как правило, уменьшает эффективность собственного капитала, но создает денежный резерв, обеспечивая запас устойчивости проекта. В дополнительные фонды могут включаться также и упомянутые ранее средства, предназначенные для компенсации отрицательных значений сальдо суммарного денежного потока или для улучшения показателей эффективности ИП.

Средства дополнительных фондов могут помещаться на депозит или в ценные бумаги (если это предусмотрено проектом). Доходы от этого рассматриваются как часть внереализационных доходов ИП.

Если, не учитывать ограниченность внешних средств, участвующих в проекте, можно получить искаженные (чаще всего завышенные) результаты при оценке его эффективности.

В основе оценки финансовой состоятельности проекта лежит бюджетный подход, т.е. планирование движения денежных средств. Весь срок жизни проекта разбивают на интервалы планирования. Для каждого интервала планирования рассматривают соотношение притоков и оттоков денежных средств. Отрицательное сальдо означает невозможность покрытия расходов в каком-то интервале планирования, фактически несостоятельность проекта.

Оценка финансовой состоятельности базируется на трех основных прогнозных формах, или базовых формах финансовой оценки, именуемых “Отчет о прибыли”, “Отчет о движении денежных средств”, “Балансовый отчет (баланс) ”. Формы корреспондируют друг с другом.

Отчет о прибыли показывает соотношение доходов, получаемых в процессе производственной деятельности предприятия (проекты) в течение какого-либо времени, с расходами, понесенными в тот же период и связанные с полученными доходами. Приведенный ниже отчет о прибыли (табл.2.2) отличается по форме записи от принятого в отечественной практике бухгалтерского учета.

Таблица 2.2. Отчет о прибылях и убытках

В России и некоторых других странах состав затрат, включаемых в полную себестоимость, строго регламентирован. Для глубокого анализа проекта необходимо в составе затрат выделить прямые (или переменные) затраты, накладные расходы, выделив среди них амортизационные отчисления и финансовые накладные расходы (или проценты), чтобы обособить их от операционных затрат, т.е. затрат, связанных непосредственно с производственной деятельностью.

Доходы от прочей реализации и внереализационные доходы включают поступления или затраты, не связанные напрямую с основной производственной деятельностью. Это могут быть доходы от продажи неиспользуемого имущества, дивиденды и доходы от долевого участия в других проектах, проценты по ценным бумагам. Наличие таких доходов существенно снижает риски проекта.

В соответствии с законодательством величина налогооблагаемой прибыли может быть уменьшена или увеличена, следовательно, важно показать отдельно все льготы по прибыли (например при ее реинвестицировании). Прибыль может направляться в резервный (или страховой) фонд.

Чистая прибыль является основным внутренним источником собственного капитала.

Величина дивидендов определяется условиями эмиссии акций предприятия. Чистая прибыль за вычетом дивидендов представляет собой нераспределенную прибыль, которая сможет формировать “дополнительный" капитал проекта.

Необходимость подготовки отчета о движении денежных средств обусловлена тем, что:

затраты на реализованную продукцию не всегда относятся к тому интервалу, в котором продукция отгружена покупателю;

в отчете о прибыли не показаны потоки денежных средств, связанные с инвестиционной и финансовой деятельностью.

Деятельность предприятия на три функциональные области: операционную или производственную; инвестиционную; финансовую.

Операционная деятельность отражена в отчете о прибыли и убытках. В разделе отчета о движении денежных средств, посвященном операционной деятельности, учитываются внутренние источники - чистая прибыль и амортизационные отчисления.

В разделе “Чистый поток от инвестиционной деятельности” отражаются платежи за приобретенные активы (источником поступления могут служить доходы от реализации излишних активов). В этом разделе должны быть указаны не только затраты на вновь приобретаемые активы, но и балансовая стоимость имеющихся в собственности предприятия активов на дату начала проекта.

В разделе “Чистый поток от финансовой деятельности” в качестве поступлений учитывают: вклады владельцев предприятия, акционерный капитал, долгосрочные и краткосрочные займы, проценты по вкладам предприятия. В качестве выплат учитывают погашение займов, дивиденды акционерам.

Сумма денежных потоков по всем разделам составляет остаток ликвидных средств за соответствующий период. Чистый денежный поток на конец расчетного периода равен сумме сальдо чистого денежного потока на начало периода и чистого денежного потока за текущий период.

Необходимым условием принятия инвестиционного проекта является положительное сальдо чистого денежного потока в любом временном интервале, где данный участник осуществляет затраты или получает доходы. Отрицательная величина сальдо свидетельствует о необходимости привлечения участником дополнительных собственных или заемных.

Практически датой окупаемости проекта будет считаться день, когда аккумулированная величина чистого денежного потока от производственной деятельности станет равной сумме затрат на инвестиции.

Основными факторами, участвующими в анализе эффективности инвестированного проекта, являются суммарная величина чистого потока от операционной (производственной) деятельности и других доходов (реализация активов, вкладов в другие предприятия), а также величина расходов на инвестиции.

Таблица 2.3. Отчет о движении денежных средств

Назначение балансового отчета (бухгалтерского баланса) состоит в иллюстрации динамики изменения структуры имущества проекта (активов) и источников его финансирования (пассивов). Появляется возможность расчета показателей ликвидности, платежеспособности, деловой активности, финансовой устойчивости и рентабельности. Балансовый отчет в агрегированной форме представлен в табл.2.4.

Таблица 2.4. Балансовый отчет

Построение прогнозного баланса возможно при помощи “метода пробки” основанном на соблюдении равенства активы = акционерный капитал + заемные средства.

Поскольку активы и источники собственных и заемных средств прогнозируются независимо друг от друга, вероятность совпадения актива с пассивом очень мала. Когда рост активов прогнозируется более быстро, чем рост обязательств и собственных средств, отрицательную “пробку" устраняют с помощью дополнительного внешнего финансирования. Когда рост активов прогнозируется более медленно, чем рост пассивов, то избыток денежных средств (положительная “пробка”) ликвидируется отказом от части заимствований.

При подготовке прогнозного баланса определяют величину нормируемых текущих активов (по статьям “Запасы сырья и материалов на складе”, “Незавершенная продукция”, “Готовая продукция”, “Товары”, ”Счета, подлежащие получению”, “Резерв денежных средств”). К нормируемым текущим пассивам можно отнести статьи “Счета, подлежащие оплате”, “Расчеты с бюджетом”, “Расчеты с персоналом”. Остальные составляющие текущих активов и текущих пассивов не подлежат нормированию.

Разница между нормируемыми текущими активами и нормируемыми текущими пассивами представляет собой минимальную потребность в оборотном капитале, определенную условиями финансирования проекта и установленными нормативами оборачиваемости.

Разность между текущими активами и текущими пассивами носит название оборотного капитала (рабочего капитала, функционирующего капитала, чистого оборотного капитала). Увеличение доли нормируемых составляющих в составе оборотного капитала позволит повысить достоверность оценки проекта.

Среди составляющих текущих активов особое внимание обратите на “Расходы будущих периодов”. Расходы, которые на момент составления баланса не могут быть отнесены на финансовые результаты (например, включены в себестоимость продукции), а с другой стороны не могут быть признаны долгосрочными вложениями, т.е. постоянными активами, должны в дальнейшем списываться либо как убыток, либо включаться в стоимость нематериальных активов (полученные патенты, ноу-хау) с последующей их амортизацией.