Методики формирования структуры портфеля.

Первой работой, в которой были изложены принципы формирования портфеля в зависимости от ожидаемой нормы прибыли и риска портфеля, явилась работа Г. Марковица под названием «Выбор портфеля: эффективная диверсификация инвестиций». Эта работа дала толчок для целой серии исследований и публикаций, имеющих дело с механизмом оценки ценных бумаг, в результате чего были разработаны теории оценки инвестиций, суть которой составляет так называемая «Модель оценки финансовых активов» (Capital Assets Pricing Model, CAMP). [4, c.163].

Марковиц исходил из предположения о том, что большинство инвесторов стараются избегать риска, если это не компенсируется более высокой доходностью инвестиций. Для какой-либо заданной ожидаемой нормы прибыли большинство инвесторов будут предпочитать тот портфель, который обеспечивает минимальное отклонение от ожидаемого значения.

Предполагая, что инвесторы стараются избегать риска, Марковиц пришел к выводу, что инвесторы будут пытаться минимизировать стандартное отклонение доходности путем диверсификации ценных бумаг в портфеле. Но особенно важно то, что, как подчеркнул Марковиц, сочетание различных выпусков ценных бумаг в портфеле может незначительно снизить отклонение ожидаемой доходности. Эффект от диверсификации достигается только в том случае, если портфель составлен из ценных бумаг, которые ведут себя несхожим образом. В этом случае стандартное отклонение доходности портфеля может быть значительно меньше, чем отклонение для индивидуальных ценных бумаг в портфеле.

Для практического использования модели Марковица необходимо определить для каждой акции ожидаемую доходность, ее стандартное отклонение и ковариацию между акциями. Если имеется эта информация, то, как показал Марковиц, с помощью квадратичного программирования можно определить набор «эффективных портфелей», что иллюстрируется с помощью графика на рис.1. [14, c.193].

Рис. 1. Кривая эффективных портфелей Г.Марковица.

Согласно трактовке Марковица, если имеется некий портфель А, то он является субоптимальным или неэффективным, так как портфель В мог бы обеспечить тот же самый уровень ожидаемой доходности (R) с меньшей степенью риска (σ), в то время как портфель С при той же степенью риска мог бы обеспечить более высокую ожидаемую доходность. Таким образом, все эффективные портфели должны лежать на кривой F, которая часто называется «эффективной границей Марковица».

Портфели, которые лежат в средней части кривой обычно содержат много ценных бумаг, в то время как ближе к краям всего несколько. Точка Е соответствует тому положению, когда сочетание нескольких акций в портфеле обеспечивает наименьшую степень риска портфеля. А точка F ассоциируется с тем, что все инвестиции вложены в акции одного вида с максимальной ожидаемой доходностью.

Итак, модель Марковица не дает возможности выбрать оптимальный портфель, а определяет набор эффективных портфелей. Каждый этих портфелей обеспечивает наибольшую ожидаемую доходность для определенного уровня риска.

Разумеется, следует иметь в виду, что сформированный однажды эффективный портфель не остается таковым в течение длительного времени, так как курсы акций подвержены постоянным изменениям и, следовательно, эти эффективные портфели приходится постоянно пересматривать. Однако это обстоятельство в условиях высокой компьютеризации не является сегодня значимой проблемой. [8, c.183].

Как было отмечено выше, модель Марковица не дает возможности выбрать оптимальный портфель, а определяет набор эффективных портфелей. Однако главным недостатком модели Марковица является то, что она требует большого количества информации. Гораздо меньшее количество информации используется в модели У. Шарпа. Последнюю можно считать упрощенной моделью Марковица. Если модель Марковица можно назвать мультииндексной моделью, то модель Шарпа называют диагональной моделью или моделью единичного индекса.

Согласно Шарпу, прибыль на каждую отдельную акцию строго коррелирует с общим рыночным индексом, что значительно упрощает процедуру нахождения эффективного портфеля. Применение такой модели требует меньшего количества вычислений, поэтому она оказалась более пригодной для практического использования.

Для того чтобы уяснить более точно, какое влияние структура портфеля оказывает на риск портфеля, обратимся к графику на рис.2, который показывает, как снижается риск портфеля, если число акций в портфеле увеличивается. [4, c.184-185].

  Рис.2. Диверсификация и риск портфеля.

Стандартное отклонение для «среднего портфеля», составленного из одной акции, котируемой на Нью-Йоркской фондовой бирже ( ), составляет приблизительно 28%. Средний портфель, составленный из двух случайно выбранных акций, будет иметь меньшее стандартное отклонение – около 25%. Если число акций в портфеле довести до 10, то риск такого портфеля снижается примерно до 18%. График показывает, что риск портфеля имеет тенденцию к снижению и приближается к некоторому пределу по мере того, как величина портфеля увеличивается. Портфель, состоящий из всех акций, который принято называть рыночным портфелем, должен был бы иметь стандартное отклонение около 15,1%. Таким образом, почти половина риска, присущего средней отдельной акции, может быть исключена, если акции будут находиться в портфеле, состоящем их 40 и более акций. Тем не менее, некоторый риск всегда остается, как бы хорошо ни был диверсифицирован портфель. [11, c.54].

Та часть риска акций, которая может быть исключена путем диверсификации акций в портфеле, называется специфическим (диверсифицируемым) риском. Специфический риск связан с такими явлениями, как изменения в законодательстве, забастовки, удачная или неудачная маркетинговая программа, заключение или потеря важных контрактов, которые имеют последствия для конкретной фирмы. А та часть риска, которая не может быть исключена, называется рыночным (недиверсифицируемым) риском. Рыночный риск обусловлен наличием факторов, которые оказывают влияние на все фирмы. К таким факторам относятся: война, инфляция, спад производства, повышение процентных ставок и др.