Хеджирование финансового риска с помощью производных инструментов

Хеджирование (англ.: heageing - ограждать) используется в банковской, биржевой и коммерческой практике для обозначения различных методов страхования валютных рисков. Так, в книге Долан Э. Дж. и др. «Деньги, банковское дело и денежно-кредитная политика» этому термину дается следующее определение: «Хеджирование - система заключения срочных контрактов и сделок, учитывающая вероятностные в будущем изменения обменных валютных курсов и преследующая цель избежать неблагоприятных последствий этих изменений»[18]. В отечественной литературе термин «хеджирование» стал применяться в более широком смысле как страхование рисков от неблагоприятных изменений цен на любые товарно-материальные ценности по контрактам и коммерческим операциям, предусматривающим поставки (продажи) товаров в будущих периодах.

Контракт, который служит для страховки от рисков изменения курсов (цен), носит название «хедж» (англ. hedge - изгородь, ограда). Хозяйствующий субъект, осуществляющий хеджирование, называется «хеджер». Существуют две операции хеджирования: хеджирование на повышение; хеджирование на понижение.

Хеджирование на повышение, или хеджирование покупкой, представляет собой биржевую операцию по покупке срочных контрактов или опционов. Хедж на повышение применяется в тех случаях, когда необходимо застраховаться от возможного повышения цен (курсов) в будущем. Он позволяет установить покупную цену намного раньше, чем был приобретен реальный товар. Предположим, что цена товара (курс валюты или ценных бумаг) через три месяца возрастает, а товар нужен будет именно через три месяца. Для компенсации потерь от предполагаемого роста цен необходимо купить сейчас по сегодняшней цене срочный контракт, связанный с этим товаром, и продать его через три месяца в тот момент, когда будет приобретать товар. Поскольку цена на товар и на связанный с ним срочный контракт изменяется пропорционально в одном направлении, то купленный ранее контракт можно продать дороже почти на столько же, на сколько возрастет к этому времени цена товара. Таким образом, хеджер, осуществляющий хеджирование на повышение, страхует себя от возможного повышения цен в будущем.

Хеджирование на понижение, или хеджирование продажей - это биржевая операция с продажей срочного контракта. Хеджер, осуществляющий хеджирование на понижение, предполагает совершить в будущем продажу товара, и поэтому, продавая на бирже срочный контракт или опцион, он страхует себя от возможного снижения цен в будущем. Предположим, что цена товара (курс валюты, ценных бумаг) через три месяца снижается, а товар нужно будет продавать через три месяца. Для компенсации предполагаемых потерь от снижения цены хеджер продает срочный контракт сегодня по высокой цене, а при продаже своего товара через три месяца, когда цена на него упала, покупает такой же срочный контракт по снизившейся (почти на столько же) цене. Таким образом, хедж на понижение применяется в тех случаях, когда товар необходимо продать позднее.

Хеджер стремится снизить риск, вызванный неопределенностью цен на рынке, с помощью покупки или продажи срочных контрактов. Это дает возможность зафиксировать цену и сделать доходы или расходы более предсказуемыми. При этом риск, связанный с хеджированием, не исчезает. Его берут на себя спекулянты, т.е. предприниматели, идущие на определенный, заранее рассчитанный риск.

Спекулянты на рынке срочных контрактов играют большую роль. Принимая на себя риск в надежде на получение прибыли при игре на разнице цен, они выполняют роль стабилизатора цен. При покупке срочных контрактов на бирже спекулянт вносит гарантийный взнос, которым и определяется величина риска спекулянта. Если цена товара (курс валюты, ценных бумаг) снизилась, то спекулянт, купивший ранее контракт, теряет сумму, равную гарантийному взносу. Если цена товара возросла, то спекулянт возвращает себе сумму, равную гарантийному взносу, и получает дополнительный доход от разницы в ценах товара и купленного контракта.

Когда фирма желает застраховаться от какого-либо определенного риска, прямого способа сделать это не существует. Задача финансового менеджера в таких случаях - разработать новые финансовые инструменты и методы, используя для этого уже существующие, чтобы найти этот способ. Этот процесс получил название «финансовый инжиниринг».

Корпоративное управление финансами часто включает в себя покупку и продажу производных ценных бумаг (диривативов). Производные ценные бумаги – это финансовый актив, являющийся производным от другого финансового актива.

Существует два типа производных ценных бумаг:

фьючерсные контракты (товарные, валютные, %, индексные и пр.) - futures;

свободнообращающиеся, или биржевые опционы.

Фьючерсные контракты - стандартный биржевой договор купли-продажи биржевого актива в определенный момент в будущем по цене, установленной сторонами сделки в момент ее заключения[19].

Фьючерсные контракты относятся к классу соглашений о будущей покупке. Отличительными чертами фьючерсного контракта являются:

биржевой характер, т.е. биржевой договор, разрабатываемый на данной бирже и вращающийся только на ней;

стандартизация по всем параметрам, кроме цены;

полная гарантия со стороны биржи того, что все обязательства, предусмотренные фьючерсным контрактом, будут выполнены;

наличие особого механизма досрочного прекращения обязательств по контракту любой из сторон.

Свободнообращающийся, или биржевой опцион - это стандартный биржевой договор на право купить или продать биржевой актив или фьючерсный контракт по цене исполнения до установленной даты с уплатой за это право определенной суммы денег, называемой премией[20]. Если опционы заключаются на бирже, то как и для фьючерсных контрактов условия их заключения являются стандартизированными по всем параметрам, кроме цены опциона. Обычно в биржевой практике используются два вида опционов:

опцион на покупку (опцион-колл) - дающий право, но не обязывающий купить фьючерсный контракт, товар или иную ценность по данной цене, позволяющий после уплаты небольшой премии получить неограниченную прибыль от повышения цен;

опцион на продажу (опцион-пут)- дающий право, но не обязывающий продать фьючерсный контракт или иную ценность по данной цене, позволяющий после уплаты небольшой премии получить неограниченную прибыль от снижения цен.

Финансовый инжиниринг часто подразумевает создание новых производных ценных бумаг, а так же комбинирование существующих диривативов для выполнения особых задач хеджирования. В мире, где цены стабильны и меняются очень медленно, финансовый инжиниринг не был бы столь необходим. Однако сейчас эта отрасль бурно развивается.

Теперь я рассмотрю более подробно, как происходит хеджирование производными ценными бумагами и другими финансовыми инструментами.

Хеджирование с помощью форвардных контрактов. Форвардные контракты относятся к старейшим и самым главным инструментам управления финансовыми рисками.

Форвардный контракт - это официально закрепленное соглашение двух сторон о продаже актива или продукции в будущем по цене, установленной договором на настоящий момент времени[21]. Условия контракта требуют от одной стороны доставить другой стороне товар в установленный срок в будущем, в так называемый расчетный день. Другая сторона соглашения платит предварительно оговоренную цену по форварду и забирает товар.

Форвардные контракты можно покупать и продавать. Покупатель форвардного контракта обязан принять поставленный товар и уплатить за него; продавец обязан поставить товар и принять оплату. Покупатель форвардного контракта будет иметь выгоду, если цены поднимутся, т.к. зафиксированная в контракте цена окажется ниже. Так же, если цены падают, в выигрыше останется продавец, т.к. он получит оказавшуюся более высокой зафиксированную цену. Т.е. одна сторона форвардного контракта может оказаться в выигрыше только за счет другой стороны, так что форвардный контракт - это игра с нулевым счетом.

График выплат - это ключ к пониманию того, как использовать форвардные контракты и другие контракты для хеджирования финансовых рисков. График выплат показывает выгоды и потери по контракту, которые являются результатом неожиданных изменений цен. Например, представим форвардный контракт на нефть. Основываясь на том, что покупатель форвардного контракта обязан принять поставку определенного количества нефти в установленный срок в будущем и уплатить установленную цену. Часть А рисунка 8 представляет собой график выплат, полученный в результате форвардного контракта с точки зрения покупателя. AV

 

Рис. 8. Графики выплат по форвардному контракту

 

На рисунке видно, что, когда цены поднимаются, покупатель форварда имеет выгоду оттого, что зафиксированная контрактом цена оказывается ниже рыночной. Для продавца форвардного контракта эти ситуации просто меняются местами. График выплат для продавца изображен на рисунке 8 часть Б. Чтобы объяснить, как форвардные контракты могут использоваться для хеджирования, возьму для примера ситуацию, когда коммунальные предприятия используют нефть для выработки энергии. Цены услуг этого предприятия отрегулированы и не могут быстро меняться. В результате неожиданные повышения цен на нефть представляют собой финансовый риск. График риска для коммунальных предприятий изображен на рисунке 9.

 

Рис. 9. График риска для покупателя нефти

 

Если сравнить график риска на рисунке 9 с графиком выплат покупателя по форвардному контракту на рисунке 8, мы видим, что необходимо предпринять коммунальному предприятию. График выплат для покупателя форвардного контракта на нефть полностью противоположен графику риска нефти коммунального предприятия. Если это предприятие купит форвардный контракт, его подверженность неожиданным изменениям цен на нефть будет ликвидирована. Результат показан на рисунке 10.

 

Рис. 10. Хеджирование с использованием форвардных контрактов

 

Этот пример с коммунальным предприятием показывает, что мы вплотную приблизились к управлению финансовыми рисками. Сначала мы определим подверженность фирмы финансовому риску, используя график риска. А потом попытаемся найти финансовое соглашение (каким является форвардный контракт) с компенсирующим графиком выплат.

На рисунке 10 видно, что чистый риск потенциальных убытков предприятия при колебаниях цен на нефть равен нулю. Если цены на нефть вырастут, тогда выгоды от форвардного контракта компенсируют потери от выросшей стоимости. Однако если цены на нефть упадут, прибыль от низкой стоимости будет перекрыта потерями по форварду.

Исходя из этого, нужно запомнить важную вещь, касающуюся хеджирования с форвардными контрактами. Колебания цен - это может быть хорошо, а может быть плохо - в зависимости от того, как они происходят. Если мы производим хеджирование с использованием форвардных контрактов, мы ликвидируем риск неблагоприятных ценовых изменений. Однако также мы ликвидируем и возможную выгоду от благоприятного изменения.

Где обычно форвардные контракты применяются для хеджирования? Так как колебания обменного курса могут иметь гибельное значение для фирм со значительной импортной или экспортной деятельностью, форвардные контракты, как правило, применяются такими фирмами для хеджирования риска обменного курса. Например, «Ягуар», автомобилестроительная компания Великобритании, на протяжении своей истории хеджировала обменный курс американского доллара к британскому фунту на шесть месяцев вперед.

Хеджирование с использованием фьючерсных контрактов. Фьючерсный контракт - это то же самое, что и форвардный контракт с одним исключением. По форвардному контракту покупатель и продавец определяют размер своих потерь и выгод только в расчетный день. По фьючерсному контракту выгоды и потери определяются ежедневно. Когда мы покупаем фьючерсный контракт на нефть, если цены сегодня поднимаются, мы имеем прибыль, а продавец контракта - убыток. На следующий день все начинается сначала притом, что ни одна сторона не должна другой.

Фьючерсный контракт - форвардный контракт, обладающий той особенностью, что выгоды и потери определяются ежедневно, а не в расчетный день[22].

Такое свойство ежедневно производить расчеты заново, присуще фьючерсным контрактам, называется «переоценка в соответствии с рыночной ценой». Как я уже отмечала, существует значительный риск невыплаты по форвардным контрактам. При ежедневной переоценке в соответствии с рыночной ценой риск значительно снижается. Вероятно, поэтому организационное заключение сделок по фьючерсным контрактам более распространено, чем по форвардным (кроме сделок в международной торговле).

В США и по всему миру существует установившаяся практика покупки и продажи фьючерсных контрактов, заключенных по самым различным статьям. Традиционно существующие типы контрактов делятся на две группы: товарные фьючерсы и финансовые фьючерсы. По финансовому фьючерсу основным товаром являются финансовые активы: акции, облигации, валюта. По товарному фьючерсу товаром может быть все, кроме финансовых активов.

Существуют товарные фьючерсные контракты на разнообразную продукцию сельского хозяйства, такую как зерно, апельсиновый сок и даже свиные желудки. Если даже контракты на удобрения. Товарные контракты заключаются на редкие металлы, золото, серебро; существуют контракты на такие товары, как медь или пиломатериалы, а так же на продукты нефтяной промышленности: неочищенную нефть, бензин и т.д.

Используются два основных типа хеджирования:

длинный хедж (long hedge), в данной операции фьючерсный контракт покупается в ожидании роста цен (или для защиты);

короткий хедж (short hedge), когда продают фьючерсный контракт для защиты от снижения цен.

В официальном докладе 1993г. (A Survey of Commodity Risk Management Instruments. Report by the UNCTAD secretariat. UNCTAD. 15 March 1993, p. 3) эксперты ЮНКТАД сформулировали определение, что «современная товарная биржа - это финансовый рынок, на котором различные группы его участников (хеджеры и спекулянты) торгуют контрактами, привязанными к ценам на сырье или на так называемые «нетоварные ценности», с целью снятия с себя ценового риска и передачи его другим участникам рынка или же, наоборот, с целью принятия этого риска на себя в расчете получить прибыль»[23].

Фьючерсные биржи в определенном количестве уже существуют в США и других странах, и сейчас создается много новых. Одна из крупнейших - Чикагская торговая палата (СВТ). В числе других крупных бирж можно отметить Чикагскую товарную биржу (СМЕ), Лондонскую международную биржу финансовых фьючерсов (LIFFE), и Нью-Йоркскую фьючерсную биржу (NYFE), являющуюся частью Нью-Йоркской фондовой биржи.

К началу 1990-х годов сложилась почти парадоксальная ситуация, когда две трети контрактов, котируемых на мировых товарных биржах, были контрактами «нетоварного», т.е. финансового типа. В 1998 году в «мировую десятку» крупнейших по объему торговли биржевых контрактов не вошел ни один контракт «товарного» типа, хотя, еще 5-6 лет назад такой контракт в этом списке был. В 1992 году фьючерс на сырую нефть нью-йоркской биржи НАЙМЕКС (с объемом торговли в 22 млн. контрактов в год) занимал пятое место. Функции фьючерсной биржи:

перенос целевого риска;

выявление объективной цены;

повышение ликвидности и эффективности рынков;

увеличение потоков информации.

Внебиржевая торговля фьючерсами во многих странах запрещена, поэтому вторичного внебиржевого фьючерсного рынка (в отличие от фондового) не существует. Есть лишь несколько исключений (например, внебиржевой рынок цветных металлов в Токио - "Tokyo Curb", который позволяет клиентам из Японии и других стран Юго-Восточной Азии открывать позиции в дневные часы, когда Лондонская Биржа Металлов закрыта).

Финансовые инструменты, торгуемые на фьючерсных биржах подразделяют на:

финансовые фьючерсы с конкретной базой, которые основаны на реальных объектах торговли.

К ним относятся:

- валютные фьючерсы (Currency futures) - это договорное обязательство продать (поставить) и, соответственно, купить определенное количество валюты по заранее «уторгованному» курсу в определенную будущую дату. Они являются первыми финансовыми фьючерсами;

- процентные фьючерсы (Interest Rate futures)- договорное обязательство купить, и , соответственно, продать процентный инструмент с оговоренным в контракте сроками и процентной ставкой по заранее оговоренному курсу (ставке) в определенную будущую дату.

финансовые фьючерсы с абстрактной базой, исполнение которых в физическом смысле (поставке/принятие), как правило, невозможно.

 К ним относятся:

индексные фьючерсы (Stock Index Futures)- договорное обязательство продать, соответственно, купить стандартизированную величину одного из индексов по заранее уторгованной (величине) этого индекса в будущем, курсу стандартизированной дате исполнения обязательств. В США в настоящее время имеют широкое распространение сделки с тремя основными индексами: Standart & Poor's 500, NYSE Composite Index и индекс Dow-Jones. Хеджирование с использованием фьючерсных контрактов по своей сути идентично хеджированию с помощью форвардных контрактов, и график выплат по фьючерсам изображается таким же способом, как и форвардными контрактами. Единственное отличие хеджирования с использованием фьючерсов в том, что фирма должна произвести с брокером расчет таким образом, чтобы доходы и потери могли записываться в кредит или дебет ежедневно - и это явилось бы частью процесса переоценки в соответствии с текущей рыночной ценой. Основные отличия от фьючерсных контрактов от форвардных и других внебиржевых видов контрактов приведены в таблице 1.

 

Таблица 1. Основные отличия фьючерсных контрактов от внебиржевых видов контрактов

Характеристика контракта	Фьючерсный контракт	Форвардный контракт
1. Количество актива по контракту	Устанавливается биржей. Можно торговать только целым числом	Меняется в зависимости от потребностей покупателя
2. Качество актива	Определяется биржевой спецификацией	Варьируется в соответствии с конкретными запросами потребителя.
3.Поставка	В формах, установленных биржей. Лишь несколько процентов от общего числа контрактов заканчивается поставкой.	Поставляется актив, лежащий в основе контракта. Поставка осуществляется по каждому контракту
4. Дата поставки	Поставка разрешена до даты, установленной биржей	Любая
5. Ликвидность	Зависит от биржевого актива. Обычно очень высокая	Часто ограничена. Рынок может иметь место только для одного покупателя
6.Риск	Минимален или отсутствует по зафиксированному биржей фьючерсному контракту	Присутствуют все виды рисков. Уровень зависит от кредитного рейтинга клиента
7. Маржа (залог)	Обычно требуется	Обычно отсутствует
8. Регулирование	Регулируется биржей и соответствующими государственными органами	Малорегулируемый

 

Фьючерсный контракт стандартизирован (конечно, кроме цены), т.е. неизменен во всех сделках между различными продавцами и покупателями, заключаемых на протяжении всего срока его существования.

Стандартизация фьючерсного контракта имеет следующие достоинства:

резкое ускорение процесса заключения сделки;

увеличение количества заключаемых сделок;

упрощение расчетов по сделкам;

привлечение к биржевой торговле круга лиц и организаций, не располагающих самим биржевым активом;

осуществление торговли в упрощенной форме путем ссылки на типовой контракт (без оформления самих контрактов).

Стандартизация количества биржевого актива, на которое заключается фьючерсный контракт, позволяет каждой стороне сделки заранее знать, сколько актива подлежит купле-продаже.

Первоначальная покупка или продажа фьючерсного контракта называется открытием позиции. При этом покупка контракта называется открытием длинной позиции, а продажа контракта - открытием короткой позиции.

Так, если имеется открытая позиция, то, чтобы досрочно прекратить свои обязательства по фьючерсному контракту, необходимо закрыть эту позицию, т.е. если открыта длинная позиция, то для её закрытия надо открыть короткую позицию по тому же контракту, а если открыта короткая позиция, то для ее закрытия следует открыть длинную позицию.

Любой фьючерсный контракт имеет ограниченный срок существования. Обычно, например, три месяца. В соответствии с этим по фьючерсному контракту заранее известно, когда наступит последний день торговли этим контрактом и до какого времени в течение этого дня ведется торговля. Вслед за последним торговым днем наступают дни (день) исполнения этого контракта, т.е. поставка актива и окончательные денежные расчеты по нему. Поскольку в каждый торговый день на бирже ведется торговля фьючерсными контрактами с разными месяцами поставки, постольку существует специальный биржевой календарь на один, два и даже три года вперед, в котором четко обозначены дни исполнения (поставки) по всем торгуемым фьючерсным контрактам.

В момент своего заключения фьючерсный контракт - это обычный договор, форвардный контракт. Если фьючерсный контракт доживет до окончания срока его действия, и по нему осуществляется поставка, т.е. купля-продажа лежащего в его основе актива, то он опять существует как форвардный контракт на поставку этого актива через установленный срок времени. Собственно фьючерсным контрактом он является в промежутке времени между его заключением и исполнением.

Итак, подводя итоги, отмечу, что фьючерсный контракт представляет собой обязательство купить или продать определенное количество товара по согласованной цене для поставки в определенную дату. Финансовый фьючерсный контракт налагает на каждую сторону твердые обязательства по покупке или продаже конкретных финансовых инструментов в соответствии с предварительно определенной позицией. В качестве таких инструментов могут выступать ценные бумаги с фиксированной процентной ставкой, краткосрочные депозиты или валюта.

Информация о действиях на фьючерсных рынках регулярно печатается в финансовой прессе. Каждый поставляемый товар (например, кукуруза) сопровождается заголовком, в котором указывается число единиц актива в контракте (5000 бушелей) и единица измерения объявленной цены (центов за бушель). Под заголовком приводятся некоторые данные по каждому виду контракта. Следующие колонки open - цену первой сделки; high и low - самую высокую и самую низкую цены за день; settle (короткая форма от котировочной цены) – расчетную цену (например, среднюю величину высокой и низкой цен) в течение «периода закрытия», который определила рассматриваемая биржа (например, в последние две минуты торговли). Колонка change отражает изменение котировочной цены по сравнению с предыдущим днем. После этого показана самая высокая и самая низкая цены за период действия контракта. Последняя колонка - это открытые позиции ( open interest ), т.е. число открытых контрактов за предыдущий день.

Т.е. хеджирование с помощью фьючерсных контрактов представляет собой стратегию снижения риска путем инвестирования в финансовые инструменты, доходность которых связана между собой обратной статистической зависимостью.

Хотя существует большое разнообразие фьючерсных контрактов, маловероятно, что отдельная фирма сможет найти именно тот определенный способ хеджирования, который ей нужен. Например, мы произвели определенный сорт нефти, но не существует контракта именно на этот сорт. Однако цены на нефть имеют тенденцию изменяться одновременно, поэтому мы можем хеджировать свою выпускаемую продукцию, используя фьючерсные контракты на другие сорта нефти. Использование в хеджировании контракта на родственное, но не идентичное имущество, называется перекрестным хеджированием («кросс-хеджинг»).

Когда фирма производит перекрестное хеджирование, это не означает, что она хочет купить или продать основное имущество. Это не представляет проблемы, так как фирма может изменить фьючерсные позиции до наступления срока выплат. Просто это значит, что если фирма продает фьючерсный контракт для хеджирования чего-либо, она купит тот же самый контракт позже, тем самым, ликвидируя свои фьючерсные позиции. Фактически, редко кто удерживает фьючерсы до наступления срока выплат.

Хеджирование с использованием обменных контрактов (сделки своп).Обменный контракт (или своп)( swap ) - это соглашение двух сторон об обмене денежными потоками в определенные периоды времени. Свопы появились недавно: впервые они были представлены публике в 1981г. Тогда IBM и Международный банк Реконструкции и Развития подписали обменное соглашение. С тех пор рынок обменных контрактов значительно вырос.

Обменный контракт на самом деле представляет собой портфель форвардных контрактов. Единственное отличие свопа в том, что здесь присутствует множество обменных сделок вместо одной. В принципе, обменный контракт может быть приспособлен для каких угодно видов обменных операций. На практике большинство обменных контрактов подпадают под три основные категории: валютные свопы, свопы процентной ставки и товарные свопы. Наиболее распространенными на рынках денег и капиталов являются первые два типа, на которых я остановлюсь.

По валютному свопу две компании договариваются об обмене определенной суммы в одной валюте на определенную сумму в другой валюте в определенный день в будущем. Например, представим, что у американской компании есть дочерняя фирма в Германии, и материнская компания хочет добиться финансирования путем получения займа для расширения масштабов деятельности дочерней фирмы. Так как большая доля денежного потока дочерней фирмы происходит в ЕВРО, компания захочет, чтобы дочерняя фирма получила заем и производила платежи в ЕВРО, таким образом страхуясь от изменений обменного курса ЕВРО к американскому доллару. К сожалению, у компании есть доступ к американскому рынку ссудного капитала, и нет к немецкому.

В тоже время, германская фирма хотела бы получить кредит в американских долларах. Она может легко получить кредит в ЕВРО, но с долларовым кредитом может возникнуть проблема. Обе фирмы оказываются перед одной проблемой. Они могут получить заем по желаемым ставкам, но в нежеланной валюте. Решением проблемы является своп. Две компании договариваются об обмене долларов на ЕВРО по фиксированным ставкам на определенную дату в будущем (на дату платежей по кредитам). Таким образом, каждая фирма имеет наилучшую возможную ставку и получает возможность ликвидировать подверженность колебаниям обменного курса, подписав соглашение об обмене валют.

В дополнение к валютному свопу другим наиболее известным типом является процентный своп (обмен ставками процента), в котором один из партнеров предлагает фиксированные ставки по долговым обязательствам в обмен на плавающие.

Валютные свопы и свопы процентной ставки часто комбинируются. Фирма получает финансирование с плавающим процентом в определенной валюте и обменивают его с помощью свопа на финансирование с фиксированным процентом в другой валюте. Выплаты по займам с плавающим процентом всегда основываются на каком-либо индексе, например, таком как годовая ставка по казначейским обязательствам. Своп процентной ставки может включать обмен одного займа с плавающим процентом на другой как способ изменения основного индекса.

В отличие от фьючерсных контрактов, обменные контракты не выставляются организованно на биржи. Главная причина этого в том, что они недостаточно стандартизированы. Главную роль на рынке обменных контрактов играет дилер. При отсутствии дилера фирма, желающая заключить своп, была бы вынуждена сама охотиться за другой компанией, которая стала бы второй стороной соглашения. Этот поиск наверняка отнял бы много времени и средств.

Вместо этого компания, желающая заключить обменный контракт, вступает в контакт с дилером, и второй стороной соглашения становится своп-дилер. Затем дилер будет стараться заключить компенсирующую сделку с другим субъектом или субъектами. Если это ему не удастся, дилер сможет хеджировать риск с помощью фьючерсных контрактов.

Главными дилерами по обменным контрактам в США являются коммерческие банки.

Хеджирование с использованием опционов. Контракты, о которых я говорила ранее - форвардные, фьючерсные и обменные - по своей сути похожи. В любом из них две стороны договариваются о заключении сделки в определенный срок в будущем. При этом обе стороны обязаны осуществить сделку.

В отличие от них, опционный контракт - это соглашение, дающее заключившему его право, но не обязывающее его купить или продать какое-либо имущество по определенной цене в определенное время.

Аналогично ситуации с фьючерсными контрактами устоявшаяся терминология с опционами имеет следующий смысл:

«купить» опцион - это заключать его на условиях покупателя;

«продать» опцион - это заключить его на условиях продавца.

В деловой практике опционы могут заключаться на любые рыночные активы и фьючерсные контракты. Если опционы заключаются на бирже, то, как и для фьючерсных контрактов, условия их заключения являются стандартизированными по всем параметрам, кроме цены опциона. Биржевые опционы свободно продаются и покупаются на биржах, основываясь на тех же правилах и механизмах, которые существуют для фьючерсных контрактов.

Обычно в биржевой практике используются два вида опционов: опцион-колл и опцион-пут, которые я рассмотрела в начале этого раздела.

По первому виду опциона его покупатель приобретает право, но не обязательство, купить биржевой актив. По второму виду опциона его покупатель имеет право, а не обязательство, продать этот актив.

Покупатель опциона может быть назван его держателем или владельцем, Продавца опциона часто называют подписчиком или выписывателем.

По срокам исполнения опцион может быть двух типов: американский тип, который может быть исполнен в любой момент до окончания срока действия опциона, и европейский тип, который может быть исполнен только на дату окончания срока его действия.

По виду биржевого актива, который лежит в основе опционов, их можно классифицировать на валютные, в основе которых лежит купля-продажа валюты; фондовые, исходным активом которых являются акции, облигации, индексы; и фьючерсные, или опционы на куплю-продажу фьючерсных контрактов.

В отличие от фьючерсного контракта, ценой которого обычно является цена лежащего в его основе биржевого актива, функцию цены опциона выполняет премия, которую покупатель опциона выплачивает его продавцу за свое право выбора: исполнить опцион, если это ему выгодно, или отказывается от его исполнения, если это несет ему убытки.

Другое ценностное отличие опциона от фьючерсного контракта состоит в том, что ценовой механизм опциона удваивается. Есть цена опциона - его премия. Но исполнение прав по опциону возможно только по цене самого биржевого актива, т.е. опцион, кроме премии, имеет и свою цену исполнения (по западной терминологии - страйковую цену). Цена исполнения - это цена, по которой опционный контракт дает право продать или купить соответствующий биржевой актив. Например, заплатив премию в размере 10 рублей за 1 акцию, покупатель опциона на покупку (колл) получает право в течение трех месяцев купить 100 акций данного вида по цене 100 рублей за одну акцию (цена исполнения).

Стандартная конструкция биржевого опциона позволяет выбрать не только цену опциона (премию), но и цену его исполнения. Если стоимость фьючерсного контракта есть произведение его цены на стандартное число акций, которое лежит в его основе, например, 100 акций умножить на 100 рублей и общий размер контракта составит в этом случае 10000 рублей, то стоимость опциона на один фьючерсный контракт определяется умножением его премии на стандартное число акций согласно фьючерсному контракту, на который заключен опцион, т.е., например, 0,10 рублей х 100 акций =10 рублей. Таким образом, покупатель опциона-колл на 1 фьючерсный контракт на 100 акций компании А, заплатив общую премию в размере 10 рублей, получил право до окончания срока действия январского опциона-колл заключить январский контракт на покупку акций по цене 100 рублей на 1 акцию. Основные преимущества опционов состоят в следующем:

высокая рентабельность операций с опционами - заплатив небольшую премию за опцион в благоприятном случае, получаешь прибыль, которая в процентном отношении к премии составляет сотни процентов. Например, премия за право купить акцию по 100 рублей составила 0,1 рубль. Цена акции возросла на 1 рубль. Реализовав свое право на опцион, т.е. купив акцию за 100 руб., а затем продав ее на фондовом рынке по 101 руб., получаем рентабельность операции, равную 1000% (1р.: 0,1р. х 100%);

минимизация риска для покупателя опциона величиной премии при возможном получении теоретически неограниченной прибыли. Следует отметить, что в расчете издержек покупателя опциона необходимо обязательно учитывать комиссионные фондовому посреднику и налоги государству, если таковые имеются по опционным (и фьючерсным) контрактам;

опцион предоставляет его покупателю многовариантный выбор стратегий:

покупать и продавать опционы с различными ценами исполнения и сроками поставки во всевозможных комбинациях, работать одновременно на разных опционных рынках, а также одновременно на опционных и фьючерсных рынках, и т.д.;

возможность проводить операции с биржевыми опционами точно так же, как и с фьючерсными контрактами.

Ранее я рассматривала основные виды фьючерсных контрактов, наиболее широко распространенные на фондовом рынке. Виды биржевых опционов, с одной стороны, повторяют виды фьючерсных контрактов, но в то же время их круг более широк за счет того, что фьючерсные контракты на акции применяются мало, в то время как по достаточно широкому кругу акций заключаются опционные контракты.

С другой стороны, существует класс опционов, который не может иметь аналога среди фьючерсов. Это опционы на фьючерсные контракты.

Поскольку механизм конструирования биржевых опционов в большой степени аналогичен тем, которые применяются для фьючерсных контрактов, то я ограничусь краткой характеристикой основных видов биржевых опционов.

Опционы на акции. Обычно биржа устанавливает перечень компаний, акции которых включены в ее листинг, по которым разрешено заключение опционных контрактов. В зависимости от рыночной цены каждого вида акций возможны отличия опционов по количеству акций, на которое заключается опцион. Чаще всего он заключается на стандартное количество акций, например, 100 или 1000. Акции, по которым разрешается заключение биржевых опционов, как правило, являются наиболее ликвидными.

Опцион на индекс. Обычно заключаются на те же фондовые индексы, что и фьючерсные контракты. Благодаря этому достигаются дополнительные возможности для хеджирования и спекулятивных стратегий на основе комбинаций фьючерсных контрактов и индексных опционов.

Процентные опционы. Это широкий класс опционов, основывающихся на изменении цены различного рода долговых обязательств: краткосрочных, среднесрочных и долгосрочных облигаций, обычно федерального правительства и местных органов власти, а так же долговых ипотечных обязательств. Валютные опционы. Класс опционов, в основе которых лежит изменение курсов свободно конвертируемых валют по отношению к национальной валюте. Единицей торговли служит заданная сумма соответствующей ва