Методы определения ставки дисконта

Величина эффекта любого инвестиционного проекта зави­сит не только от объективной оценки будущих денежных пото­ков. Значительное влияние на результаты расчетов оказывает принятая ставка дисконтирования.

Следовательно, выгодность проекта зависит от ставки дис­конта. При понижении ставки дисконта в оценочных расчетах любой проект окажется выгодным, и любой проект можно представить как невыгодный, увеличив ее.

Исходя из этого, определение экономической сущности и значения процентной ставки, используемой в оценке эффек­тивности инвестиционного проекта, имеет важное значение.

Слово «дисконтирование» означает предпочтение инве­сторами вложений денежных средств в настоящее время ради будущих доходов. Также это математический прием, позволяю­щий выразить это предпочтение. Используемую в расчетах процентную ставку называют нормой (ставкой) дисконта.

В банковском учете дисконт означает разницу между номи­налом и выкупной ценой простого или переводного векселя у владельца.

Ставка дисконта — это обычно ежегодная процентная ставка, отражающая уровень доходности. В качестве ставки дисконтирования, обусловливающей временную стоимость де­нег, могут выступать: ставка банковского депозита; процентная ставка на финансовом рынке.

В мировой практике в расчетах чистого дисконтированного дохода в качестве дисконтной ставки принимается процентная ставка безрисковых ценных бумаг.

Существуют различные методики, позволяющие обосновать использование той или иной процентной ставки. Известны следующие варианты выбора ставки дисконтирования:

минимальная доходность альтернативного варианта исполь­зования капитала;

средневзвешенная стоимость капитала; ожидаемая доходность данного проекта; ставка по инвестиционным кредитам.

Многие разработчики проектов признают необходимость дифференциации ставок дисконта для различных групп проек­тов. Ставка дисконта устанавливается нормативно в зависимо­сти от экономических условий, от степени риска, вида деятель­ности.

Ставка дисконта определяется как

где Rj — безрисковая реальная ставка;

h — индекс инфляции за первый год осуществления проекта;

Ai? — надбавка к дисконту, определяемая в зависимо­сти от риска осуществления проекта.

У рассматриваемой концепции есть общий недостаток, свя­занный с обоснованием надбавки к дисконту. Также ставка требуемой доходности не увязана с условием финансирования проекта и, следовательно, приведенные нормативы дисконтной ставки не обоснованы.

Однако руководство крупной организации может использо­вать их как внутрифирменные нормативы для осуществления небольших проектов.

Некоторые разработчики инвестиционных проектов рас­сматривают в качестве ставки дисконта стоимость капитала, полученного корпорацией.

Акционерам нужно выплачивать дивиденды, банкам — про­центы за кредит, инвесторам — проценты за предоставленные ими ссуды и др. Общая сумма средств, которую нужно упла­тить за использование определенного объема ресурсов, выра­женная в процентах к этому объему, называется «стоимость ка­питала».

Стоимость капитала — это та ставка доходности, которую Рассчитывают получить инвесторы или кредиторы, предостав-^Ляя компании средства на долевой или долговой основе.

Капитал — это специфический товар, и компания, кото­рая платит за капитал определенные проценты, должна раз­мещать его под более высокие проценты, т.е. «выше себе­стоимости».

Разные предприятия, различные проекты и виды капитала имеют неодинаковый риск. Поэтому предприятия, которые вы­нуждены заимствовать деньги по высоким процентам, реализо-вывают только высокодоходные проекты.

Стоимость капитала проекта рассчитывается по-разному в зависимости от денежного потока. Если для проекта невозмож­но определить собственную структуру финансирования или оценка проекта находится на раннем этапе, когда не известны состав участников и условия кредитования, бюджет такого проекта завершается расчетом свободных денежных потоков от его активов.

Денежный поток от активов должен соответствовать требо­ваниям о доходности на вложенный капитал всех участников проекта — и кредиторов, и акционеров. За счет этого потока возвращается вложенный капитал, выплачиваются доходы по требуемой ставке акционерам и процентные платежи — креди­торам.

Поэтому для определения стоимости капитала требуется ус­тановить стоимость единицы капитала. Долевой капитал имеет одну рыночную стоимость, а рисковый заемный капитал — другую.

В процессе планирования и оценки эффективности инве­стиционного проекта стоимость капитала должна быть опреде­лена в связи с тем, что:

1) планирование бюджета капитальных вложений базирует­ся на использовании категории «стоимость капитала»;

2) выбор между различными методами и источниками фи­нансирования инвестиционных проектов основывается на со­поставлении стоимости капитала;

3) стоимость капитала используется в качестве ставки дис­контирования при оценке эффективности реализации инвести­ционного проекта.

Осуществление долгосрочных капиталовложений формиру­ет у организации финансовые издержки по обслуживанию ин­вестированного капитала в виде дивидендов, процентов, раз­личных выплат и прочих расходов, а также экономические издержки, связанные с потерей альтернативных возможностей получения дополнительного дохода.

На рис. 6.1 приведена схема определения проектной дис­контной ставки, используемой в расчетах эффективности проектов. Проектная дисконтная ставка отражает средневзвешен­ную цену инвестированного капитала, сформированного за счет привлечения собственных и заемных средств финансиро­вания. На практике в содержание понятий «проектная дис­контная ставка», «цена инвестированного капитала», «ожидае­мая рентабельность» вкладывается один и тот же смысл.

Рис. 6.1. Схема расчета проектной дисконтной ставки

Наиболее обоснованной считается методика расчета проект-^н°й дисконтной ставки, основанная на определении рыночной стоимости каждого источника, за счет которого финансируется Инвестиционный проект. В этом случае по каждому источнику ^сРедств оцениваются связанные с ним финансовые издержки, в качестве весов используются доли каждой части капитала, а за­тем рассчитывается средневзвешенная стоимость инвестиро-^Ванного в проект капитала (WACC) следующим образом:

где Wj — удельный вес суммы капитала /то вида в общей сумме капитала компании; kj — рыночная стоимость капитала j-го вида. При использовании заемного капитала стоимость капитала снижается в связи с налоговым выигрышем, так как проценты по долгу выплачиваются до налога на прибыль. Исходя из это­го, формула расчета средневзвешенной стоимости капитала бу­дет иметь вид

где W_d — удельный вес долга в структуре капитала компа­нии;

Т — ставка налога на прибыль; k_d — стоимость заемного капитала; k_e — средняя стоимость собственного капитала; W_e — удельный вес собственного капитала в структуре капитала компании.

При этом средневзвешенная цена (Р) сопоставляется с внут­ренней нормой доходности (ВНД). ВНД < Р, проект следует отвергнуть; ВНД > Р, проект может быть принят; ВНД = Р, проект не прибыльный, не убыточный.

Пример. Проектом предусмотрены приобретение лицензии, закупка и установление оборудования на площадях сущест­вующего завода. Выход на проектную мощность (600 тыс. ком­плектов в год) ожидается в конце 1-го года. Срок полезного ис­пользования проекта равен 5 годам.

Спонсорами проекта являются:

ОАО «Зет» - 51% акций;

ОАО «Вымпел» — 49% акций.

Потенциальный спрос на продукт проекта 750 тыс. ком­плектов в год. Цена одного комплекта — 48 руб., что на 20% ниже цены на аналогичную продукцию на мировом рынке. Ставка налога на прибыль — 24%.

Потребность в инвестициях

Общая стоимость проекта, млн руб. 18

В том числе:

стоимость лицензии 1,5

начальный оборотный капитал 3

оборудование и СМР 13,5

Таблица 6.1

Прогноз объема продаж

Таблица 6.4